Hvorfor får inflationen aktiekurserne til at falde?

Aktiemarkederne har været på en vild tur i den seneste tid, hvor de er faldet den ene dag og steget kraftigt den næste dag.

Punditterne har givet mange grunde til den største nedtur på aktiemarkedet i to år. En af de mest hyppigt beskyldte syndere var truslen om inflation, som løst sagt betyder en stigning i forbrugerpriserne over tid.

Denne trussel blev lidt mere reel, efter at de seneste data, der blev offentliggjort den 14. februar, viste, at inflationen i januar steg mere end forventet, hvilket sendte aktier og obligationer lavere.

Hvad ville få noget så tilsyneladende banalt til at sende investorerne ud i en tilstand af galskab og endda panik? Et nærmere kig på inflationen – et emne, som jeg har studeret nøje – og hvordan den påvirker markederne, giver nogle svar. Det antyder også, at en økonomisk afmatning er tættere på, end du måske tror.

Hvad er inflation?

Inflation defineres som ændringsraten i priserne på alt fra en stang elfenbenssæbe til omkostningerne ved en øjenundersøgelse.

I USA måler vi inflationen ved hjælp af noget, der hedder forbrugerprisindekset. CPI er ganske enkelt den gennemsnitlige pris på en kurv af varer og tjenesteydelser, som husholdningerne typisk køber. Det bruges i hele økonomien, f.eks. til at fastsætte lønforhøjelser eller til at justere ydelser til pensionister.

KPI steg 0,5 procent i januar i forhold til den foregående måned på et sæsonkorrigeret grundlag, hvilket var mere end økonomerne havde forudset og det højeste siden september.

I løbet af de foregående 12 måneder steg indekset omkring 2,1 procent på et ikke-sæsonkorrigeret grundlag, hvilket betyder, at prisen på de fleste varer og tjenesteydelser steg med omkring dette beløb i gennemsnit i perioden. Nogle, f.eks. hospitalsydelser, steg hurtigere end gennemsnittet (6 %), mens andre kategorier steg langsommere eller endog faldt, f.eks. flybilletter, som faldt med 5,1 %.

Og selv om inflationen stadig er forholdsvis lav i dag, har det ikke altid været tilfældet. I 1979 oversteg inflationen 11 procent, en tendens, der varede ved i begyndelsen af 1980’erne.

Nogle iagttagere er nu bekymrede for, at den er ved at begynde at accelerere igen.

Den nuværende værdi af penge

Så hvad skræmmer aktieinvestorer med hensyn til inflation? For at svare på det skal vi undersøge de to måder, hvorpå inflationen direkte påvirker aktiekurserne. Den første vedrører den måde, hvorpå vi vurderer fremtidig indkomst.

Når du køber en aktie, f.eks. i Walmart eller IBM, køber du faktisk en lang strøm af fremtidige pengestrømme baseret på virksomhedens overskud. Virksomhedens værdi (og dens aktiekurs) er baseret på, hvor meget disse fremtidige pengestrømme er værd i dag, et finansbegreb, der kaldes “nutidsværdi”. Nutidsværdien af enhver pengesum, der forventes at blive opkrævet i fremtiden, beregnes ved at indregne virkningen af renten og inflationen.

Lad os for eksempel sige, at du vinder i lotteriet, og du får tilbudt enten 10.000 USD om et år eller 9.600 USD lige nu. Hvad skal du gøre? Tja, hvis du handler rationelt, og du ikke har nogen akut gæld, der skal betales af, ville du forsøge at finde ud af, hvad de 10.000 dollars er værd i øjeblikket. For at gøre dette ville du dividere dem med 1 plus den rente, du let kan få i en bank, lad os sige 3 % (vi antager, at der ikke er nogen inflation). Så nutidsværdien af 10.000 dollars om et år ville være 9.709 dollars – hvilket betyder, at det er bedst at være tålmodig og vente i stedet for at tage pengene nu.

Lad os nu forestille os det samme scenarie, men med en inflation, som forventes at være 2 procent i løbet af perioden. Inflationen får bankrenten til at være 5 procent, og som følge heraf er de 10.000 dollars faktisk kun 9.524 dollars værd i dag. I så fald skal du tage de 9.600 dollars.

Da inflationen gjorde “diskonteringsrenten” højere, blev værdien i dag af de fremtidige 10.000 dollars reduceret. Det samme sker med aktier. Da en akties pris blot er den risikovægtede nutidsværdi af virksomhedens fremtidige pengestrømme, vil en stigning i inflationen også få den til at falde ved en stigning i inflationen.

Inflationens bagside

En anden måde, hvorpå inflationen direkte påvirker aktierne, har den modsatte effekt. Det vil sige, at den bør få dem til at stige i værdi.

Stigende priser betyder, at virksomhederne er i stand til at tjene flere penge på hvert eneste computerspil, sofa eller wienerbrød, de sælger. En bager, der f.eks. har solgt brød til 5 dollars pr. brød, hæver prisen til 5,50 dollars på grund af den store efterspørgsel. Selv om prisen på mel og gær måske også er steget i samme takt, tjener bageren stadig flere penge, fordi fortjenesten også stiger.

Det fører til højere fremtidige pengestrømme og dermed en højere nutidsværdi i dag.
Disse to virkninger af inflationen burde i teorien ophæve hinanden. Alligevel bliver aktiekurserne som regel slået ned, når inflationen stiger. Så hvad sker der?

Der er masser af beviser, herunder min egen forskning, for, at mange investorer lider af noget, der kaldes “inflationsillusion”. De bekymrer sig om nutidsværdieffekten af inflationen af aktier, men de ignorerer den vækst i pengestrømme og overskud, der følger af højere inflation. Det resulterer i, at aktiekurserne falder, når de ikke burde.

Slowdown i horisonten

Der er imidlertid en tredje, indirekte måde, hvorpå inflationen påvirker aktierne. Og det er måske det, der er årsag til bekymringerne på markederne i dag. Denne effekt får inflationen til at spille rollen som en kanariefugl i en kulmine, der advarer om, at der er dårlige tider på vej.

For at forstå dette skal vi se på, hvordan inflationen varierer gennem konjunkturcyklussen, som er en måde at måle væksten i økonomien fra begyndelsen af en ekspansion til slutningen af en recession.

I begyndelsen af en cyklus er inflationen ofte lav. (Den var praktisk talt ikke-eksisterende eller endog negativ efter finanskrisen i 2008). Men efterhånden som økonomien varmer op, og folk har flere penge at bruge (som det er tilfældet nu), begynder virksomhederne at sælge flere varer og tjenesteydelser til stadigt stigende priser og opnår større overskud, mens de fleste mennesker er i stand til at finde arbejde.

Da der skabes og sælges flere ting i økonomien, stiger efterspørgslen efter råmaterialer og arbejdstagere. Ud over at presse priserne i vejret kan det også resultere i højere lønninger. Den hurtigste stigning i lønnen i ni år var et andet “advarselstegn”, der skræmte investorerne for nylig.

Det er her, vi er nu. Hvis det ikke kontrolleres, kan inflationen stige voldsomt, hvilket sandsynligvis vil få økonomien til at bremse hurtigt op og arbejdsløsheden til at stige. Kombinationen af stigende inflation og arbejdsløshed kaldes “stagflation” og er frygtet af økonomer, centralbankfolk og stort set alle andre. Det er det, der kan få et økonomisk boom til pludselig at blive til en fiasko, som vi så det i slutningen af 1970’erne.

Det er her, at Federal Reserve træder ind. Den amerikanske centralbank har mulighed for ved hjælp af forskellige værktøjer at manipulere de kortfristede rentesatser. Så inden den økonomiske fest løber løbsk, og stagflation får fat, træder Fed ind for at berolige tingene ved at øge låneomkostningerne i et forsøg på gradvist at bremse økonomien i stedet for at lade den styrte ned og brænde.

Tænk på Fed som den fornuftige person, der siger til alle, at de skal gå hjem ved midnat i stedet for at feste til de tidlige morgentimer. Det vil ødelægge morskaben ved midnat, men vi vil alle være gladere næste dag.

Er festen slut?

Tilbage til den nuværende uro. De seneste KPI-tal tyder på, at inflationen måske er ved at accelerere, men det vil ikke være klart, før vi får et par målinger mere.

I øjeblikket er det mest bare truslen om inflation, der skaber problemer, da investorerne begynder at indse, at festen er ved at blive lidt for vanvittig, og at Fed vil gå ind og bremse tingene en smule. Med andre ord er inflationen et advarselstegn på, at en økonomisk opbremsning er på vej – uanset om den udføres gradvist af Fed eller pludseligt ved et spike i inflationen.

Så hvis alt dette er forstået, hvorfor styrtede markedet så ned? Investorerne ønsker naturligvis at blive ved festen så længe som muligt. Det er først, når de ser andre på vej mod udgangen, at de indser, at det måske er på tide, at de også går, hvilket får dem til at skynde sig ud ad døren. Således bliver markedet til et stort ryk.

Det er derfor, at et marked kan se ud til at klare sig godt og så pludselig falde ved den første antydning af inflation.

Dette er en opdateret version af en artikel, der oprindeligt blev offentliggjort den 12. februar 2018.